International Business Machines – Hvorfor?

International Business Machines (NYSE: IBM) er en af de ældste virksomheder på den amerikanske fondsbørs, NYSE. Virksomheden er dermed en af de fem ældste teknologivirksomheder på NYSE. International Business Machines blev grundlagt i 1911, da fire virksomheder blev slået sammen af Charles Flint. Siden da har IBM udviklet sig til at være en af de førende inden for kunstig intelligens, cloud computing og IT rådgivning.

Af ovenstående grunde ser jeg stor potentiale i IBM. Jeg ser dem som en potentiel vækstmaskine. IBM har de sidste år lidt store tab, hvis man udelukkende kigger på omsætning. Anderledes ser det dog ud, hvis man retter blikket mod indtjeningen. Siden den nuværende CEO, Virginia M. Rometty, trådte til, har IBM leveret resultater på trods af en faldende omsætning. IBM har forsøgt at allokere ressourcer anderledes, og satser i skrivende stund stort på kunstig intelligens og cloud computing (stor konkurrence fra Alphabet (NYSE: GOOGL)).

Buffetts beholdning

Warren Buffett har i nogle år haft en stor andel i IBM. Warren Buffett har holdt sin andel i IBM, fordi IBM i tidligere år har kørt et heftigt tilbagekøbsprogram. Buffett blev dog forholdsvist skuffet, da han fandt ud af, at IBM har aflyst store dele af deres tilbagekøbsprogram. Flere eksperter har af den grund sået tvivl om, hvorvidt Buffett sælger ud af IBM, og det har i den grad også afspejlet sig i aktiekursen. Aktiekursen var nede og runde 117 i februar 2016 efter et mindre godt regnskab og spekulationerne om, hvorvidt Buffett ville sælge ud af sin beholdning.

Buffett arbejder ud fra samme principper som jeg selv, da Buffetts læremester er Benjamin Graham. Set ud fra denne synsvinkel er investeringen meget langsigtet, og Buffett er i og for sig ligeglad med købsprisen, og hvordan aktiekursen har udviklet sig i forhold til en grad. Buffett er essensen af value investing.

Min egen beholdning

I ultimo 2014 satsede jeg stort på IBM. Jeg så en stor mulighed i IBM. Aktiekursen virkede ganske enkelt billig i forhold til hvordan markedet vurderede den. Jeg lavede en grundig relativ værdiansættelse af IBM i forhold til Benjamin Grahams principper. IBM viste sig at være stærkt undervurderet i forhold til nærmeste konkurrenter. De nærmeste konkurrenter til IBM var på det tidspunkt Alphabet, Microsoft (NYSE: MSFT) og Cisco (NYSE: CSCO) afhængig af hvordan man ser på det. Alle tre virksomheder med meget højt market cap. Hos Alphabet har vi set en virksomhed, der bare ikke vil stoppe med at levere resultater, og aktiekursen afspejler sig ligeledes i denne udvikling. I Microsoft ser vi samme tendens, og Cisco er lidt længere nede af ranglisten. Alle tre virksomheder virker dog overvurderet i mit eget perspektiv i forhold til IBM.

IBM er en virksomhed, der på det sidste har haft stor negativ vækst i omsætning, men fortsat leverer meget høj profit margin. Det afspejler sig i den kraftige investering IBM laver i forhold til cloud computing og kunstig intelligens. Der er ingen tvivl om, at det er fremtiden med servere i skyen og robotter i sundhedssektoren. Af den grund kan IBM’s negative vækst i omsætning godt se skidt ud nu, men som med alle investering må man forvente en hvis løbetid før investeringen bærer frugt – det er lige præcis den mentalitet en value investor skal have.

Da jeg udformede min vurdering af IBM i ultimo 2014 lavede jeg ikke kun en relativ analyse. Jeg foretog en cash flow analyse af virksomheden i form af en diskontering af den frie cash flow til virksomheden (FCFF). I analysen var jeg nødt til at lave antagelser med hensyn til IBM’s omsætning. Da omsætning var i negativ vækst, var jeg nødt til at antage, at investeringerne ville bære frugt inden for forholdsvist kort tid og supplere omsætningen. Jeg antog bl.a. at IBM’s cost of capital ville udligne sig i løbet af 5 år, så den bevægede sig tættere på den risikofrie rente. Som jeg nævnte tidligere er der tæt konkurrence på markedet inden for cloud computing og kunstig intelligens, hvilket jeg mener er der IBM har deres konkurrencemæssige fordel. Derfor antager jeg, at IBM’s konkurrencemæssige fordel langsomt forsvinder i takt med at der bliver investeret yderligere fra Alphabet, Microsoft og andre niche virksomheder. Denne antagelser gør at return on capital (ROC) udligner sig og bliver lig med cost of capital. Jeg antog ydermere, at der ikke var nogen chance for at IBM ville gå konkurs, og at IBM ville have en effektiv skattesats i mere end 10 år frem i tiden som ligger markant lavere end den marginale skattesats. IBM har til sidst ikke tabt nogen penge de sidste mange år, hvilket gør min sidste antagelse irrelevant, da jeg antager, at IBM ikke har tabt eller kommer til at tabe penge i fremtiden. Når først cloud computing og kunstig intelligens slår sig rigtig fast på markedet, tror jeg at markedet får øjnene op for IBM’s potentiale.

Cash Flow IBMAlle disse antagelser og cash flow analysen endte ud med en indre værdi, der var markant højere end den nuværende kurs for IBM. Jeg endte med en kurs på 212. Markedet har selvfølgelig ændret sig siden jeg lavede analysen, og IBM’s tal har også ændret sig, men mine antagelser holder ved, og IBM ligger fortsat under den indre værdi.

Der er mange fordele og ulemper ved at foretage en cash flow analyse. Den første er, at jeg foretager mange antagelser. Næsten for mange. Jeg kunne ligeså godt have antaget noget helt andet, og så var jeg uden tvivl endt ud med en anden indre værdi. Fordelen ved cash flow analysen, er at den er langt mere teknisk end en relativ analyse. Den går mere i dybden med virksomhedens regnskab i det hele taget, hvilket kan give et klarere billede på, hvordan virksomheden ser ud. Dog kan det være sværere at forklare en cash flow analyse til den almindelige forbruger frem for en relativ analyse af virksomhedens nøgletal.

Som jeg nævnte tidligere i indlægget, så var Buffett skuffet over at IBM ikke intensiverede deres tilbagekøbsprogram som tidligere lovet. Da jeg gjorde mine overvejelser omkring IBM var tilbagekøbsprogrammet en stor del af det. Tilbagekøbsprogrammer er blevet langt mere populære med tiden. IBM betaler også udbytte, så det er derfor ekstra attraktivt. Det tegner på en sund virksomhed, der sætter investorerne i fokus.

IBM er en lovende virksomhed, og jeg forventer meget mere af dem i fremtiden, og ser derfor min investering som værende meget lovende. Det bliver dog spændende at se, hvordan markedet udfolder sig, jf. mit indlæg om renten og verdensøkonomien.

IBM Logo

Du er måske også interesseret i

Skriv et svar

Din e-mailadresse vil ikke blive offentliggjort. Krævede felter er markeret med *